近日，国海证券研究所正式对外发布了2022年度策略报告。

在2022年度策略报告中，国海证券研究所副所长、首席策略分析师胡国鹏研判称，2022年宏观压力下A股业绩增速将出现回落，市场驱动力从业绩转向估值。市场波动率将加大，2022年上半年市场将在震荡中找结构，下半年金融行业将起带动指数的作用。

究其本源，市场驱动力转换是国民经济的“换引擎”。中国经济增长模式从高速增长转向高质量发展，产业驱动从地产基建转向新产业，居民资产配置从房地产转向资本市场，四梁八柱的制度建设已经搭建完毕，胡国鹏特别强调，“转换过程中尽管会有阵痛，但经济发展走在正确的路上，可谓破旧立新，晓喻新生。”

胡国鹏指出，典型的业绩驱动行情，往往是业绩消化估值，如2010、2013、2017以及2021年，发生在宏观经济相对较好的年份，一般都是周期高点或者下行中的企稳阶段。业绩驱动行情结束后，估值的变化更为关键，2022年的股票市场估值的驱动将更为明显，当前估值消化并不充分，主要指数处于中值偏高位置，系统性提估值的难度比较大。由于物价仍处于相对高位，经济面临新的下行压力，总量政策阶段性会宽松但持续性一般，产业政策在政治大年基本稳定，四梁八柱的产业监管框架基本搭建完毕，2022年阶段性提估值可期。

图表：四次典型的业绩驱动的行情(资料来源：wind、国海证券研究所)

破旧立新，经济增长模式、融资体系、居民资产配置等将进入到新阶段。胡国鹏认为，经济增长模式从高速增长转为高质量增长，走向高质量发展之路，必须加快构建新发展格局，以科技创新作为畅通国内大循环的关键;必须以深化供给侧结构性改革为主线，深化金融供改、发展数字经济、重视需求侧管理、落实双碳工作、坚持房住不炒;必须始终坚持改革开放，要素市场化定价，推动对外开放由商品和要素流动转向制度规则开放。

一个显著的变化是经济驱动力的转换。胡国鹏认为，经济发展格局逐渐由地产城投驱动转向产业驱动，对应地融资体系逐渐从间接融资转向直接融资，2018年后基建增速下台阶同时房地产长效机制出台;居民资产配置逐渐转向公募基金等财富管理，银行理财新规征求意见稿出台、2018年银保监会加大对影子银行的清理力度，信托和委托贷款规模快速下降，“房住不炒” 定调下长效机制出台，居民资产配置发生重大转变。

从股票市场来看，胡国鹏预判，2022年上半年市场将在震荡中找结构，下半年金融行业将起带动指数的作用。2022年的股票市场的风险取决于国内地产着陆的性质以及美联储降息的频度。业绩驱动力下降，估值驱动力抬升，市场风险偏好边际有所改善，体现为结构性的特征，系统性的机会和风险整体可控。

市场表现上，胡国鹏认为，2022年上半年体现为震荡市，结构性的方向在消费和成长，下半年的机会在于金融和消费，消费是全年比较看好的领域，有望迎来量价齐升，成长和金融主要在于无风险利率的变化，上半年利好成长，下半年利好金融。