新力控股(02103.HK)从一家江西的地方初创房企走向港交所上市，只用了9年时间，堪称行业之最。在上市后的首份年报里，公司业绩更是十分华丽，多个核心指标跨越式增长。

但正是在这份高增长的财报中，我们发现新力控股的付息压力正在加大，未来的持续高增长也存在隐忧。

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业绩大增中的疑问

2019年度，新力控股业绩表现十分亮眼。公司全年实现收益269.85亿元，较去年同期增长220.7%;归属净利润19.58亿元，同比大增373.4%，增长速度远超行业平均水平。

新力控股的这份高增长，并非纯粹来自于卖房。2019财报显示，新力控股全年实现合约销售额914.23亿元，增长率为28.6%。虽然增长率同样较高，但很明显低于营收与利润的增长速度。

围绕公司利润的高增长，财报中有两点值得关注。一个是，新力控股在2019年度处置了高额的附属公司。根据财报，2019年度的开发中物业，新力控股出售附属公司价值27.74亿元;已竣工物业中，出售附属公司3.96亿元，两者合计达到了31.7亿元。

另一点，则是新力控股显示出的对于少数股东利润的挤占。2019年度，新力控股少数股东权益大幅增长，从8.17亿元升至67.29亿元，但对应的归属利润却从2018年度的1.41亿元下降至0.57亿元。按此计算，公司少数股东的回报率已经从17.32%骤降至0.84%。

此外，值得注意的是，在公司近千亿的合约销售额中，应占权益合约销售额为451.09亿元，不足总额的一半。也就是说，新力控股大量采取了与其他开发商联合开发的模式。

联合拿地开发是房产企业降低风险与资金压力的有效手段。面对行业整体的调控基调，即使像新力控股这样发展势头良好的企业，为了更稳定的进行扩张，同样选择了走这条路。

但在2019年度，公司的这一表现更加明显。当年度，新力控股对联营企业的投资从7.08亿元大幅升至72.32亿元，同比增长921.47%。

02

付息压力显著提高

高速发展中的新力控股并没有表面呈现出的那么“健康”。尽管2019年度，公司的净资产负债率从2018年度的237.9%下降至2019年度的67%，但新力控股面临的资金压力却仍然显著。

新力控股净负债率的大幅下降更多来自于公司净资产的增长。2019年度，公司权益总额大幅增长，从50.6亿元提高至148.96亿元。因此，即使公司的债务总额依旧有20%左右的增幅，净资产负债率还是得到了较大的优化。

事实上，2019年度新力控股借款总额进一步扩大，从221.03亿元提高到了265.73亿元。而其中引起关注的是，借款总额只增加了44亿余元，但公司在当年度的已付利息却提高了近一倍，从9.34亿元增至22.94亿元。也就是说，在2019年度公司负债进入了一个利率水平更高的区间。

以公开信息来看，新力控股近年借款成本确实不低。2019年度，公司分别发行了8700万美元与8294万美元的优先票据，利率高达12.5%;2020年6月，公司再次发行2.1亿美元的优先票据，利率同样达到了10.5%。

付息压力增加的同时，公司经营上同样面临隐忧。2019年度，新力控股经营性现金流从17.25亿元的净流入变为38.39亿元的净流出，而在此前的2016年及2017年同样为净流出状态。

此外，2019年度新力控股的合约负债金额也从上一年度的401.96亿元下降至342.31亿元，而合约负债金额是未来转结、确认收入的一项重要来源。