东吴证券发布研究报告指出，2021年全年我国实物商品网上销售额为10.8万亿元，同比增加12.0%，两年平均增速为13.8%;推算线下社零总额为33.28万亿元，同比增13.0%，两年平均增速为1.0%。复盘2021年整体社零数据，可以发现消费增速整体放缓，线上是增长主力，线下仍有进一步恢复的空间。整体消费增速放缓的大环境下，品牌或持续分化。在此过程中，优质的品牌商具备持续增长的潜力。我们观察到部分优质的国产品牌在对互联网电商文化的理解、对消费者需求的洞察、对产品迭代升级方向的把握等方面，体现出显著优势，看好国牌崛起成为未来我国消费行业发展的大趋势。

事件：1月17日，国家统计局公布2021年12月及全年社零数据。2021年全年，我国社零总额为44.1万亿元，同比+12.5%;两年平均增速(2019-2021年CAGR，下同)为3.9%;扣除价格因素，2021年社零总额同比实际增长10.7%。2021年12月，我国社会消费品零售总额为4.13万亿元，同比增长1.7%。

核心观点：

12月实物商品线上零售额受大促节奏变化影响较大

1)分线上线下渠道来看，2021年12月，实物商品网上零售额同比+1.9%，增速环比下降5.5pct;线下销售额同比+1.7%，增速环比下降0.6pct。我们认为12月线上渠道同比增速较上月下滑较快，或与电商平台大促节奏变化有关。2021年各平台双12活动力度相比2020年明显下降，直接导致12月社零增速(尤其是线上增速)的放缓。

2)分消费类型来看，商品零售同比+2.3%，增速环比下降2.5pct，与大促节奏变化有关;餐饮收入同比-2.2%，增速环比上升0.5pct，一定程度上反映了疫情对线下消费造成的影响。

3)分品类看：由于年度大促节奏改变，12月大部分日常消费品的同比增速较上月均有所下滑。

4)必选消费：2021年12月，限额以上粮油食品类同比+11.3%，饮料类同比+12.6%，烟酒类同比+7.0%;中西药品类同比+9.4%;日用品类同比+18.8%。相比11月，日用品、药品的增速加快，粮油食品、饮料、烟酒、中西药增速下滑。

5)可选消费：2021年12月，金银珠宝类同比-0.2%;化妆品类同比+2.5%，服装鞋帽针纺织品类同比-2.3%;通讯器材类同比+0.3%。可选消费整体表现一般，这些品类受到大促节奏变化的影响程度更高。

复盘2021年整体社零：消费增速整体放缓，线上是增长主力，线下仍有进一步恢复的空间。

2021年全年，我国实物商品网上销售额为10.8万亿元，同比+12.0%，两年平均增速为13.8%;推算线下社零总额为33.28万亿元，同比+13.0%，两年平均增速为1.0%。考虑到2019/ 2020年的RPI分别为1.4%/ 1.6%，可见2021年线下社零总额实际值仍略低于2019年，期待线下消费在防疫管控好转后得到进一步恢复。

投资建议：持续看好优质品牌标的投资价值。整体消费增速放缓的大环境下，品牌或持续分化。在此过程中，优质的品牌商具备持续增长的潜力。我们观察到部分优质的国产品牌在对互联网电商文化的理解、对消费者需求的洞察、对产品迭代升级方向的把握等方面，体现出显著优势，看好国牌崛起成为未来我国消费行业发展的大趋势。

风险提示：疫情反复，宏观经济不景气，行业竞争加剧