2022年，在地缘政治变动，美联储持续加息，疫情变动等外部因素影响下，创新药企也迈入下半场竞赛，而年报披露季就是最好的观测标准。

其中，作为较早一批褪去“-B”桎梏的复宏汉霖，如今已经成功由biotech蜕变成为更具规模化和市场高竞争力的biopharma。那么，复宏汉霖的2022成绩单表现如何？复宏汉霖能够成功蜕变背后的秘诀是什么？又能否持续指引复宏汉霖在市场上持续高歌猛进？

蜕变biopharma的关键要素

自18A条款设立以来，如今已经走到第五个年头，其中已经有第一批biotech企业，率先成长成为biopharma。而从众多著名医药企业的发展历程来看，能否顺利从biotech进化成为biopharma，可以从以下三个方面关键指标来观测：

(相关资料图)

首先，公司的业绩/自身造血能力：充裕的资金是支撑创新药研发的先决条件。而作为一家趋于成熟的Biopharma，不能像biotech阶段一样一直依靠外部融资保障研发的投入和公司运转。进入产品商业化阶段后，业绩数据就是公司产品是否具备市场竞争力，有无获得市场认可的重要参考指标。企业只有通过良好的市场反应，逐步建立起自我造血能力，才能从资金外部依赖过渡到良性资金内循环，使得公司研发自主性及延续性大大增强。

其次，公司的研发实力：研发团队以及研发经验是提高研发效率的保证条件。其中包括公司研发管线的广度以及研发管线的速度。丰富的在研管线能够极大分散研发风险，也是公司营收持续稳定增长的重要基础。而公司研发效率越高，速度越快，越具差异化，品种获得市场成功的可能性就越大，投资回报率也有望越高。

另外，公司的BD能力：BD能力近年来对创新药企的作用越发凸显，甚至一度成为评估创新企业实力的重要维度。究其原因，主要在于BD不仅能迅速为企业带来可观的现金流，或丰富和扩张其研发管线，实现“弯道超车”；更可基于企业间的优势互补，潜在扩大产品的国际影响力，为产品市场推广和销售铺就道路，高效推动海外商业化进程（跨境license out）。

复宏汉霖发展成为biopharma的秘诀

对标以上四大关键因素，当前的复宏汉霖非常吻合条件。

从营收情况来看，公司业绩收入端稳健向好，走向正循环。

根据公司公告显示，2022年公司实现营业收入人民币32.14亿元，同比增长91.1%，主要营收增长源自药物销售以及向客户提供研究与开发的服务及授权许可收入。公司2022年度研发投入21.83亿元，较同期增长23.78%，主要用于持续加大对创新型研发项目的投入，以此加速公司的创新转型。

值得注意的是，凭借强大的商业化能力，公司经营性现金流连续两年为正，同比增加8.9亿元。

图表一：公司2022年收入情况

数据来源：公司资料，格隆汇整理

而在BD与商业化能力上，如今复宏汉霖已展示出biopharma所具有的重要特征——商业化产品已具备较强的盈利能力，能为公司创造利润支撑公司持续增长。

目前，复宏汉霖已实现商业化的产品已增至五款——汉利康®、汉曲优®、汉达远®、汉贝泰®、汉斯状®，上述产品在上一年度均有良好的表现，为复宏汉霖长久的业绩提供多维度支撑。

复宏汉霖抗肿瘤领域的核心产品汉曲优®，延续2022年上半年规模增长的势头，全年增长态势迅猛，2022年实现国内销售收入约人民币16.96亿元，较去年同期涨幅约95.4%。在外依托复宏汉霖前瞻性的国际化商业布局，汉曲优®已实现在英国、德国、瑞士、澳大利亚、新加坡、阿根廷、沙特阿拉伯等30多个国家获批上市，2023年2月，该产品的上市许可申请也已获得美国FDA受理，可以说汉曲优®已然是国产药物出海的代表，有望进一步覆盖欧美主流生物药市场。

作为复宏汉霖第一款实现商业化的药物，也是目前中国获批适应症最多的利妥昔单抗，汉利康®在复宏汉霖的商业版图初期一直起着支撑公司业务基本盘的作用。在2022年度，汉利康®销售量稳步上涨，根据复星医药公告，该产品销售额已处于超10亿元梯队，公司根据利润分成安排获得销售收入约人民币5.54亿元，授权许可收入约人民币2090万元。2022年新增类风湿关节炎适应症，较同类药品具有给药频次低、药效持久等特点，再获一批自免领域的用户群体。截至当前汉利康®与汉曲优®两个10亿大单品组成了公司的重要营收来源，为公司提供稳定的现金流。

在国内PD-1/PD-L1 竞争日趋白热化的当前，复宏汉霖的H药 汉斯状®执行差异化策略，以更好的生存获益数据及更多的联合用药可能性，使得有望在竞争激烈的市场为产品争得一席之地。从获批一周就实现首张处方落地和首批药物发货，到截至业绩期末建成近400人的专业销售团队，实现境内27个省份招标挂网，精准覆盖近千家医院的23000名医生，汉斯状®在9个月内为复宏汉霖创造了3.39亿元收入，远超行业预期。在2023年1月，汉斯状®联合卡铂和依托泊苷适用于广泛期小细胞肺癌(ES-SCLC)的一线治疗新适应症的上市注册申请(NDA)获得国家药监局批准正式上市，2023年3月，汉斯状®在欧盟的上市申请亦获受理，依托差异化策略及高效推进临床试验，汉斯状®在未来将有较大的商业化潜力。

复宏汉霖首款治疗自身免疫疾病的产品汉达远®，经获批以来持续不断的渠道建设，逐步增加的产品适应症，加之与Getz Pharma达成合作授权在于巴基斯坦、菲律宾、越南等亚非欧新兴市场国家实现商业化，在2022年实现营收5120万元，并实现授权许可收入260万元。

汉贝泰®截至2022年底已完成国内30个省份的医保开通及24个省份的挂网招标，在海外则通过license out覆盖巴西及周边地区。同时复宏汉霖也在加紧探索汉贝泰®的临床潜力，与H药 汉斯状®联用的III期临床试验持续推进，在汉贝泰®基础上开发的眼科制剂产品HLX04-O临床三期执行国际多中心临床试验，在中国和美国已实现患者入组。

图表三：复宏汉霖已实现商业化产品

数据来源：公司资料，格隆汇整理

此外，公司在研发上持续发力，拥有强大的产品管线为后续发展提供充足动力。

根据公司公告显示，公司通过自研+外部合作的方式深耕研发，在深耕实体肿瘤领域的同时，并进一步拓展非肿瘤领域（代谢、心血管、肾脏、神经系统疾病）和罕见病等未被满足的临床需求，为管线注入创新源动力。

目前，公司产品管线共计57个分子（包括9种生物类似药和48种创新药），药物形式覆盖单抗、双抗、多抗、抗体偶联物、小分子偶联物、重组蛋白等。其中2022年引进唾液酸酶双功能融合蛋白、ADC平台技术，继而对前沿突破科学和技术进行早期孵化，高效增强自主创新实力。

图表四：公司产品管线

数据来源：公司官网，格隆汇整理

从复宏汉霖看创新药企投资主线

创新药领域，除了公司基本面在改变外，创新药赛道的投资主线也正在发生改变。投资者开始从聚焦靶点转变为聚焦商业化进程，从中国市场转变到全球市场，进而开始关注差异化、商业化、国际化的投资主线。

如今，中国创新药企的国际化已从早期的license-in丰富自身产品管线，向广泛开展全球多中心临床迈进，并有不少优质生物医药企业凭借产品的创新性与临床速度获得了海外药企的青睐率先通过license-out实现国际化,通过全球销售为公司带来估值溢价。

因此，在后续观测时，投资逻辑也应当改变，对于优秀的企业进行一定的估值溢价。而复宏汉霖的发展路径则是一个非常优秀的参考标的。

第一阶段：生物类似药领军者（2010-2020年）

复宏汉霖早期由生物类似药先行（如汉利康® /汉曲优®/汉达远®/汉贝泰®等产品），并以H药 汉斯状® （PD-1）作为代表的战略性优选靶点创新药进入临床后期阶段。彼时，公司已经在生产上提前布局，拥有质量国际认可、生产成本合理的抗体生产工艺。

第二阶段：创新生物药标杆企业（2020-2025年）

伴随着中国首个自主研发的中欧双批药物汉曲优®商业化，复宏汉霖也正式迈入发展的第二阶段，加速并完成从Biotech向biopharma转型。公司在聚焦大癌种的同时，向外扩展非肿瘤领域，并开拓如双抗、多抗、ADC、核酸等新药物形式，拥有微小抗体、跨膜抗体等新型抗体创新药研发体系，AXC创新技术平台。彼时的复宏汉霖，走自主研发为主，外部引进和合作开发并举的发展路线。

第三阶段：创新药生态圈支柱（2025-2030年）

伴随着复宏汉霖进入下一个五年，公司的创新药生态圈已然显现。公司凭借制药、诊断加数据驱动，通过“医学数据+生物信息”、“分子工程+生物计算”“准确诊断+优化治疗”等方式，全面创新升级。彼时，复宏汉霖有望不断拓展创新靶点的发现与验证，配合多样化的药物研发技术平台以及强大的转化科学平台，与多方机构展开对外合作，成为创新药生态圈支柱企业。

图表五：复宏汉霖发展路径

数据来源：公司资料，格隆汇整理

小结

复宏汉霖从上市以来，其实一直是一个非常特别的存在。作为以生物类似药起家的biotech，公司通过BD等方式证明生物类似药也能够得到市场认可，后续放量能力强。而随着公司逐渐向创新转型，形成生物类似药和创新药双轮驱动，成功蜕变成为biopharma后，在面对充满挑战之年，依旧可以拿到收入近乎翻倍的成绩单。

而放到资本市场上，市场似乎并没有充分挖掘这颗“明珠”的价值。根据WIND数据显示，在已经实现商业化的头部五家18A企业发家的生物医药企业为例，复宏汉霖在2022年药品销售收入排名第五，但公司市值仅不到百亿港元，远低于同业平均水平。

在同时拥有差异化、商业化、国际化等投资主线逻辑的复宏汉霖，估值似乎更具有性价比与吸引力，或许更值得一观，值得期待。

图表六：已实现商业化的TOP5 18A生物医药企业

数据来源：公司公告，格隆汇整理 数据截至2023年3月31日收盘

备注：百济神州为产品销售收入部分