01 中免镜像：白酒的警钟

谁能想到，曾经基金抱团热炒的免税连锁霸主中国中免（601888.SH），而今店面如此萧条。

(相关资料图)

来源：小红书APP

当然，直观感受，也和股价走势保持了高度一致。在2021年2月最高涨超400元后，中国中免股价一路走跌，至今已跌去62%的幅度。

中国中免股价走势图

同根植于消费板块，这和白酒走势也相当类似。在过去五年中，次高端白酒通过消费升级，实现了盈利大幅提升。然而，白酒股价今年以来持续低迷，与中国中免不相上下。

白酒股价走势图

尤为值得注意的是，中免和次高端白酒市场之间存在的惊人相似性。

这种相似性，主要体现在它们的消费者群体里，中产阶层是主力军。

他们注重品质，但又无法负担顶级奢侈品，次高端白酒和中免提供的产品刚好满足他们的需求。然而，国内经济的弱复苏不及预期，中产阶层消费态度开始变得谨慎，消费习惯也产生不可忽视的变化。

比如，功能性和价格成为最高优先级，而非过往注重的品牌和身份认同感——这对中免和次高端白酒市场构成了新的挑战。除了目标客群消费倾向的变化，这些挑战同样还来自残酷的同行竞争，而股价的波动则反映了市场对它们未来基本面的担忧。

酒鬼酒是次高端白酒品牌之一，和中国中免可谓难兄难弟

2022年第一季度，酒鬼酒（000799.SZ）业绩出现了向下的拐点；到今年一季报，其营收同比下降了42.87%，净利润也下降了42.38%。基本面的持续恶化也反映在了股价上，由此股价一路下跌。

与此同时，包括水井坊（600779.SH）、五粮液（000858.SZ）、舍得（600702.SH）在内的一系列次高端白酒厂家也面临营收或净利润增速下滑、白酒销售乏力等困境。大面积白酒价格倒挂现象，加上传出烟酒店停止进货的消息，更是雪上加霜，让投资者猝不及防。

回顾2012年，白酒市场也曾经历过价格倒挂，头部名酒价格普遍下降，白酒整个行业一度陷入了发展的低谷，大量的中小品牌从该时期开始逐渐退出市场。

在经济缓慢复苏阶段，次高端白酒需求受到影响是不可避免的。在这样的大环境下，任何高频动销、企业辟谣、甚至提价行为，都变得不再重要——整个基本面趋势已然下行。

当深入分析中免与次高端白酒当前面临的挑战时，“中产消费变化”显然是其中至关重要的关键因素。这正是次高端白酒优势变得荡然无存的关键。

02 中产消费变化

白酒作为中国社交文化的重要一环，其消费市场植根于我们的社会生活。

在中国社会，白酒被视为社交场合的必需品，以之待客，往往被认为是尊重和品味的象征。这种“文化钢印”的存在，使得白酒消费升级后，单瓶/单杯价格甚至能与国外奢侈品牌媲美。

有人曾感叹道，白酒品牌的最厉害之处，不好喝不会让人觉得是酒本身的问题，而是因为自己不够层次，见识少。

甚至当年茅台炒到60倍估值时，资本圈会被自我认知“洗脑”：爱马仕的包，用了几年还能卖二手，但一瓶酒不够四五个人分，喝完就没了，所以茅台比爱马仕厉害。

几年前，高瓴在某一次白酒投资价值分享会上，就明确提到了这一点。一个酒局，环境装修、菜品选择，都难以清晰准确传递出有关酒局档次的信息；但只要一瓶白酒摆上餐桌，所有人立刻就能明确感知酒局及所代表圈层的档次。

白酒的公认流通价值，在这里成了锚定社交层次的度量衡。

因此，在中产消费视角下，购买次高端白酒不仅是消费品质的提升，更多是出于社交需求驱动。

然而，由于经济增速趋缓，人们对未来的担忧与日俱增，中产阶级消费能力减弱的同时，他们突然觉醒，价格昂贵的品牌产品与价格适中的白牌产品，在质量与功能实现上并无太大差别。而过去都是为了虚幻的故事买单。

如果有一款口感不错、价格适中，又能让宾客觉得主人有品位的高性价比白酒出现，以奢侈品的标准做平价产品，那么白酒的“社交面子”比重将被大大降低。

更为关键的是，一旦这种消费观念在中产阶级之中达成默契与共识，即使收入回复稳定增长，他们也大概率不再愿意为白酒品牌支付溢价。中产消费的滑落，将使次高端白酒面临巨大的挑战。

03 至暗时刻，谁先推倒第一张多米诺骨牌？

观察中免的现状，我们可以预见，白酒行业可能会在不远的将来迎来一场大变局。次高端白酒到了必须重新审视自己、重新定位自己的时刻。

次高端白酒的市场定位处于一个尴尬位置：高端白酒和低端白酒的市场相对稳定，高端消费主要受圈层身份识别，低端则是由于功能性需求而有稳定的消费需求。

而次高端白酒处于中间地带，既没有高端品牌光环，也无法以低价诱人。受中产消费滑落影响最甚，品牌护城河也不牢固。

据红星资本局报道，目前市场除了茅台，集体出现价格倒挂。多位行业分析人士表示，“白酒价格倒挂比较普遍，根本原因在于市场投放量远远超过了市场消费能力。”

来源：红星资本局

日常价格“坚挺”如剑南春水晶剑系列的单瓶售价，出现了松动。6月15日，在不包括618补贴的情况下，52度500毫升装单瓶售价已由489元下降到350元，且买家查询防伪码结论是正品。

来源：淘宝APP

而古井贡酒（000596.SZ）部分白酒产品也同样出现价格倒挂现象。

以52度500ml装年份原浆古20为例，6月15日，古井贡酒官方商城标注原价为900元，在天猫淘宝等平台中，同一规格年份原浆古20的单瓶价格，天猫超市为680元，淘宝实付价格595元。

价格倒挂现象，并不只剑南春、习酒和古井贡（000596.SZ），其他次高端甚至高端品牌或多或少也存在此问题。

数据来源：中国消费者报

面对当前市场环境，白酒经销商们集体叹气：现在向烟酒店压货越来越难，不少烟酒店宁肯不要奖励支持，也不打款拿货。

以如今的库存压力，部分经销商为了最现实的支付工资房租或偿还欠债，有足够动力低价抛货；更严重的，退出白酒行业的经销商也会甩卖库存。倒挂形势可能愈演愈烈。

当流通领域的低价一再冲击正价，击溃消费者心智，任何品牌升级故事都被映衬得十分尴尬，所谓护城河荡然无存。

在品牌端，这两年很多品牌日子并不好过，有多个品牌酒资产因资不抵债被拍卖，甚至流拍。

来源：人民法院诉讼资产网

来源：阿里司法拍卖

在这样的市场环境下，次高端白酒行业如果还沉浸于过去的高增长幻梦、对未来盲目乐观，以为熬过本轮库存周期还能重续辉煌，那么等待他们的将是超越心理防线的暴跌崩盘。

以日本为鉴，或许可能给我们一个更为立体的消费侧格局推演。

就酒类而言，与中国白酒对标的日本清酒，销售量自上世纪90年代达到顶峰后一路回落，甚至出现腰斩。

来源：各上市公司年报，阿尔法工场制图

日本民众对酒类消费世代变化，对中国白酒行业、尤其次高端白酒不啻前车之鉴。

设想一下，如果中国白酒消费趋势也跟随日本，消费场景渐次减少，购买力不足，被高性价比商品俘获后，品牌信仰减弱乃至塌陷，就不会再被价格虚高、充满情怀故事的次高端品牌故事吸引。

消费者一旦“觉醒”，就再也回不去了。