国家统计局公布数据显示，中国2022年1月CPI同比上涨0.9%，前值1.5%，环比上涨0.4%，前值-0.3%，低于市场平均预期。其中，注意到猪肉价格同比下降41.6%，降幅扩大4.9个百分点，同比连续16个月处于负区间;环比下降2.5%，扭转了上年最后两月的环比涨势。

2009年以来，我国生猪生产和猪肉市场供应共发生4次较大波动(平均3-4年一次)，但波幅依次显著收窄，同我国生猪价格预警机制的建立、生猪养殖规模化发展、需求端长期稳定等因素有关，2013-2018年长达六年里，中国猪肉期似乎已实现扁平化。然而2019年起的最新一轮猪周期显示，大起大落的猪周期在我国仍然存在，相应在我国现有的CPI统计架构下，CPI仍未摆脱猪周期，猪肉仍可能在未来再次深度绑架CPI。就数据本身而言，预测猪肉价格则仍是预测CPI的重要一环。本文对猪肉价格分析的要点做了梳理，据此预测今年猪价变化走势及对CPI的影响。

一、猪肉价格分析的要点

1.猪肉权重的变化

2021年初，CPI已进入新一轮基期轮换。根据统计局公布的月度数据，推算目前猪肉在CPI中占比约为2.31%(2020年一度接近5%)。但考虑到我国CPI编制采用链式拉式指数法。链式拉式指数的分项权重是基期[1]该商品消费支出占总消费支出的比重，其中商品消费数量保持基年水平不变(2020年)，故同比权重就受到同比价格变化的影响，环比权重就受到环比价格变化的影响。按此含义，则环比权重会大致领先同比权重11个月，我们可以据此推测未来11个月的同比权重变化。如下图所示，今年后期猪肉占CPI的比重可能会有所下降。

今年后期猪肉占CPI的比重或有所下降

2.政策方面的变化梳理

(1)猪粮比价为核心的价格调控——滞后性

我国对生猪市场价格一直以来根据“猪粮比价”进行调控，2015年发布的《缓解生猪市场价格周期性波动调控方案》(发改委[2015]24号)，曾将猪粮比价合理区间设定为5.5-5.8。去年6月发布的《完善政府猪肉储备调节机制 做好猪肉市场保供稳价工作预案》(发改价格[2021]770号)，与2015年版预案相比，在猪粮比价的基础上，增加能繁母猪存栏量变化率、36个大中城市精瘦肉平均零售价格两个指标，另外将生猪养殖盈亏平衡点对应的猪粮比价由此前的5.5～5.8提高到7，相应7-9为市场调节区间。从2013-2018年猪周期相对平稳阶段的情况看，该阶段猪粮比价均值为7.1，基本同2021年预案规定的盈亏平衡点一致。

不过，以“猪粮比价”为依据的调控本身存在的一些问题。一是仅考虑了养殖成本中的玉米价格，而伴随豆粕及人工成本等占养殖成本的比重不断提高，原有的猪粮比价即便迈入预警区间上限，也未必能激发补栏热情。我国玉米自给率高，价格相对平稳，而大豆价格自给率低，尤其进口大豆主要用于畜牧业饲料蛋白需求，受国际市场影响显著，近期豆粕价格就上涨猛烈。二是价格本身已经是一种滞后指标，以此开展的调控也将是滞后性的。

图3：猪粮比价和生猪产能变动

(2)能繁母猪为关键的产能调控——前瞻性

从实践看，鉴于中国居民的猪肉需求已比较稳定，对猪周期的分析关键就在于供给。生猪养殖的自然规律长期稳定：一是养殖有利可图时，养殖户乐于补栏后备母猪，从后备母猪到出栏约13、14个月≈1年;二是价格急剧上涨时，养殖户追涨急切而仅补栏仔猪，从仔猪到出栏约5、6个月≈半年;三是养殖无利可图时，养殖户倾向于直接淘汰能繁母猪，会影响约8、9个月后的猪肉价格。

2021年9月农业农村部印发《生猪产能调控实施方案(暂行)》(农牧发[2021]27号)，明确“以能繁母猪存栏量变化率为核心调控指标”，“只要能繁母猪存栏量变动保持在合理区间…生猪市场供应和猪肉价格就能保持相对稳定”。可见官方“盖章”，猪肉价格预测还是要看供给端，具体则看供给端的“能繁母猪”。目前该数据按月公布。

同时，方案明确，“十四五”期间，以正常年份全国猪肉产量在5500万吨时的生产数据为参照，设定能繁母猪正常保有量为4100万头左右，最低保有量不低于3700万头。当能繁母猪月度存栏量处于正常保有量的95-105%(3895-4305万头)时，遵循市场调节;否则启动相应调控举措。

今年2月22日中央一号文件《中共中央国务院关于做好2022年全面推进乡村振兴重点工作的意见》中也进一步强调“稳定生猪生产长效性支持政策，稳定基础产能，防止生产大起大落”。

3.猪肉价格变化及预测

综上，我们在预测猪肉价格时，通常关注如下个特殊时点(见下表)。鉴于流通环节供应商(投机行为)对供给的扰动，在部分情境下，从目前价格到未来价格的连锁反映滞后时间还要更长。特别是中国生猪屠宰行业高度分散，前五家的行业集中度占比仅5%左右，而美国为70%、荷兰高达95%，流通环节更难调控。例如，2019年9-10月，能繁母猪存栏量降至本轮猪周期峰谷随后开始回升，按生猪养殖规律，至2020年6-7月时猪肉价格应当企稳，而猪肉价格继续上涨了半年之久，直至2021年初依然居于最高位区间。再如，今年猪肉价格在春节前后反季节性走低(环比下跌2.5%)，考虑到其他畜肉(牛肉、羊肉)等在春节前涨幅尚可，应主要同上年10月11月短暂的“囤肉潮”有关。

表1：猪肉价格预测要点

[1]环比中指上一期;同比中指上年同期，滞后环比11个月。

二.猪肉对今年CPI变化的影响及年度CPI预测

1.猪肉价格最早三季度甚至至2023年才能走出底部

从去年能繁母猪淘汰情况看，2021年6月起，22省市月均猪粮比价降至7下方，养殖户处于亏损状态，选择淘汰能繁母猪，相应从7月始，能繁母猪存栏总体持续下降，7个月累计调减274万头，到今年1月存栏量4290万头，本轮猪周期以来第一次同比下降，且已低于4305万头，进入市场调控的保有量区间。

由于能繁母猪存栏量自去年下半年起已出现下滑，加之猪肉价格当前已处于经验上的底部区域，2月25日当周22省市猪肉平均价仅22.15元/千克，后期重点关注猪肉价格拐点何时出现。如果按照正常的生产规律推算，那么今年进入二季度前后，生猪价格应当企稳。但鉴于此轮生猪价格波幅过大且叠加新冠疫情，具有一定特殊性，分析如下。

第一，前期价格急剧下跌，且以7的猪粮比价盈亏平衡点衡量，行业亏损时间为8个月，而上一轮为2014-2015年，持续了约15个月(按照盈亏平衡点5.5-5.8)，可见目前行业对中小个体养殖户的自然淘汰或仍未结束。而规模生猪养殖企业目前也仍倾向于趁机逆势扩张以挤占市场份额，等待渡过行业底部区域，疫情因素对中小户的影响更大，更可能加剧大户的此种意愿，相应可能导致能繁母猪存栏量维持高位区间的时间变长，猪肉价格拐点后移。据公开信息，牧原股份(2022年生猪销售量增幅不低于25%)、温氏股份(2022年出栏量1800-2000万头，增幅40%左右)、新希望(2022年出栏量1300-1800万头，增幅55%左右)、天邦股份(2022年出栏量600万头，增幅85%左右)四大上市猪企的2022年出栏目标均较2021年大幅上调，而这四家猪企2021年全年出栏量(6774万头)占全国(67128万头)的约10%。另外，从仔猪-生猪价差(下图)看，今年以来自底部回升，暗示补栏及加快销售出栏意愿仍未见底。往后推迟5-6个月，则至少猪肉价格行情在2022年8月左右方会有所起色，而如若市场流通环节投机行为冲击出栏的稳定性，这一时点可能会向后推迟半年至2023年。

第二，我们也考虑到，目前头部猪企扩产计划相对明确，后期超预期之处或在于，餐饮业作为接触行业，其需求目前受疫情影响，一定程度是被压抑的，因而如果目前动态清零管控放松和居民对疫情心态钝化，外出餐食恢复，对猪肉需求有一定提振作用。但消费整体低迷下，不太可能发生报复性的增长。

通过上述分析，考虑猪肉价格可能在三季度才开始企稳，结合猪肉价格环比变动季节规律及其权重变化趋势，以及3月国家启动中央冻猪肉储备收储工作[1]对猪肉价格跌势的短暂支撑，估算全年来看，同历史均值相比，猪肉价格几乎不会对今年CPI产生额外的负拉动，反之，虽然猪肉价格即将迎来企稳，但猪周期料也不会对今年CPI产生显著上行压力。

2.2022年CPI运行情况预测

我们在年度CPI预测时，除猪肉外，考虑到其他主要不确定性包括：一是全球大流行即将结束，全球经济共振叠加海外货币政策收紧预期，原油、粮食价格的上行可能较预期加快，而俄乌局势波动及美俄关系等地缘政治因素，特别是美欧对俄SWIFT制裁，将阻碍俄能源出口跨境支付清算，可能造成原油等能源及粮食价格[2]中短期内大幅上涨，上述输入型通胀因素或通过PPI进一步传导至CPI。而且原油价格作为通胀的“基础”，风险事件导致其价格中枢的抬升，对于中短期内通胀预期会有较大影响。不过从长期看，我们维持原油价格由强转弱的整体判断，因为美欧对俄能源供应依赖度较大，而且供给端伊朗、委内瑞拉仍有释放可能。二是国内房地产政策如果超预期放松(近期多地放松首套贷款限制等)，消费得到较好提振，致使国内CPI涨幅超预期。

我们在上述基础上作上调调整，预计全年CPI均值在2.0%左右(或更低)，趋势是二三季度逐步抬升，高点或在三季度，四季度因高基数有所回落，但依旧高于今年一季度中枢。值得注意的是，考虑到输入型通胀因素具有较大不确定性，导致CPI预测的不确定性增加，我们将在后续报告对相关情况做进一步分析。

本文数据来源：WIND，国家统计局，建行金融市场部。

[1]据计算，2021年四次中央冻猪肉储备収储后的一个月内，猪肉价格平均涨幅在2.5%左右。

[2]目前粮食占我国CPI比重约1.9%，国际原油价格对国内CPI的直接和间接影响一般认为在1%左右。