近两年受益于锂价高企，锂电池产业链利润向上游集中，锂矿端的企业赚的“盆满钵满”，而处于产业链中下游的锂电池厂商依旧承压。本次申请创业板上市的发行人为广州明美新能源股份有限公司(以下简称：“发行人”或“广州明美”)，主要从事锂离子电池模组的研发、生产和销售业务，正好处在锂电池产业链的中游区域，所以承受的市场压力仍旧不小。

本次上市的保荐人是德邦证券，华兴为其审计机构。发行人拟发行4,252.08万股普通股，募集4.5亿元资金，用于年产1,700万个封装锂电池产业化项目、年产220万个封装锂电池产业化项目、研发中心升级项目、营销网络建设项目、补充流动资金项目。发行人锂离子电池模组主要应用于消费电子、工业电子设备、二轮电动车、动力和储能领域。

(相关资料图)

首先我们看到的是保荐机构德邦证券略微显眼。德邦证券在天眼查平台显示为高风险，自身风险显示693条。最近一次立案信息在2022年10月11日，因未按时履行法律义务。德邦证券所涉的法律诉讼中，因涉证券虚假陈述责任纠纷而被起诉的多达89条。而证券“一哥”中信证券早于德邦证券成立7年多，保荐业务量是其多倍，但因证券虚假陈述责任纠纷而被起诉的也才2条。另据悉德邦证券也曾IPO，历14年之久，无奈业绩经营惨淡，又深陷“五洋债”欺诈发行案，最终IPO不了了之。这样一个风险高、保荐业务能力未见优势的券商，发行人偏而选之，不知何故。我们可以查询到的是2020年6月22日，发行人就在广东证监局办理了辅导备案登记，最初的辅导机构为兴业证券，后来不知何故换成了德邦证券。

一、股权沿革披露不完整

发行人于1998年7月成立以来，到2007年3月12日为止，中间3次增资，但有两次未按时缴纳注册资本并同时更改出资形式。不知道是发行人管理过于粗犷，还是资金或设备筹措不及预期，还是股东会决议很不严谨所致，外界无从知晓。

招股书披露截止2007年3月12日，发行人注册资本2,730万港元。招股书中的历史沿革就直接跳到了“2016年11月8日，明美有限股东会通过决议，将明美有限注册资本由10,842.774万元增加至12,756.205万元”，九年的多的股权变更过程直接省略，是否存在不利于上市的隐忧，在招股书中不便言说？

除此之外，招股书还披露了2017年6月，明美通信将其持有的部分发行人股权以5.60元/注册资本的超低价格转让给宁波兴富、陈敏。虽然关联关系里面没有披露针对宁波兴富和陈敏的关联关系，但是2016年11月，2017年10月的价格基本在12元左右，唯有2017年6月的这次，基本是半卖半送，而前后不到一年时间。是出于利益输送还是其他什么原因，导致交易价格相差如此之多。同样，深交所也关注到了这个问题并进行了相应问询。

二、疑存贷双高，货币资金真实性待考

大家可能还记得2018年康美药业因证券市场虚假陈述而被处罚的事情，当时康美药业的财报造假的一个重要线索的就是存贷双高的问题，最后经证监会调查属实。估值之家在发行人的财务报表中也发现了存贷双高的迹象。

1.大量货币资金余额与利息收入不匹配

发行人2019年--2022年1月6日合并资产负债表中，货币资金分别有3.25亿、3.21亿、3.04亿、1.74亿，然而利息收入只有166.21万元、220.35万元、153.15万元、51.43万元。发行人货币资金、利息及借贷情况具体见下表：

单位：万元

首先存疑的是2021年度和2022年上半年，发行人账面上有大量的货币资金却没有购买任何保本型理财产品。企业在现金充足的情况下，哪怕一个不太称职的财务经理也会知道企业要进行现金管理，其目的是为了提高资金使用率，合理利用闲置资金，增加公司收益。但事实是发行人最近近1年半的时间内有大量现金但就是没有利用闲散现金进行短期理财管理。是发行人的财务人员财务知识实在太差，还是发行人本就无财可理？两相比较之下结果立现。

如果说发行人有财不理让人看不懂，但更令人费解的是，发行人账上一堆现金的同时却在高负债，且借款利息远高于活期存款利息收入。而贷款利率高于存款利率是常识，发行人是出于什么原因把钱存在银行吃活期微不足道的利息，却一边大量向银行借债，这操作肯定不是常人所为。

结合上述分析，这不得不就让人怀疑发行人账面现金余额的真实性了。当然也有人会质疑，可能是资金周转流动需要大量现金。那我们接着继续分析发行人的货币资金的分布情况。

2．发行人货币资金和收入在母、子公司的分布情况

估值之家依据发行人财务报表数据整理出发行人的货币资金和收入在各公司间的分布情况见下表：

单位:亿元

从上表我们可以看出，发行人期末的货币资金有47.37%-81.23%存放于各公司，尤其是从2019年和2020年数据来看，发行人货币资金2/3-4/5的货币资金存在于子公司。子公司货币资金余额如此之多，按一般财务逻辑是子公司产生的营业收入和利润留存也要足够多才行。但招股书披露的各子公司近审计的主要财务数据显示与此并不相符，子公司中香港明美近两年每年实现净利润3,000多万元，印尼明美近两年每年实现净利润不足千万，其他子公司要么亏损要么实现的净利润非常低，明显与上表中发行人藏富于子公司的情况不符，故而发行人披露的如此的多货币资金余额真实性更加存疑。此外上表中的子公司货币资金所占比例逐年大幅降低，发行人在经营和管理相对稳定的业态下产生如此大比例的下降也与常理不符。而这所有的一切都指向发行人的货币资金真实性状况不容乐观。

三、毛利率显示发行人可能低价出口将利润留在境外

估值之家整理出发行人的并表的毛利率和母公司毛利率的对比情况，具体见下表：

从上表可以看出，发行人并表的毛利率从2019年开始越来越比母公司的毛利率高，换个角度说就是发行人的子公司盈利能力比母公司强，再直白些说就是子公司的挣的点数比母公司多，甚至多挣的点数远比母公司挣的高。我们依据招股书的其他信息排除了印尼明美以及境内其他子公司挣的点数比母公司高得可能性。最后的结果是指向香港明美可能是最大的受益者。所以说此种情形不排除发行人通过内部交易低价卖给香港明美，香港明美再以的正常价格卖给最终客户，从而将利润截留在了香港的可能性。而发行人曾于2018年通过香港明美将销售至印尼明美的原材料利润率由4%提升至13%，而遭印尼税务局补征10%的股息所得税并加收滞纳金，究其实质二者的殊途同归。

四、待抵扣进项税额余额存疑

发行人在2019年度-2022年6月30日的各个期末，列示待抵扣进项税分别为：2,802.81万元、2,626.57万元、1,560.72万元、1,379.84万元之多。

一般来说产生待抵扣进项税有如下两种情形：

（1）实行纳税辅导期管理的一般纳税人取得的尚未交叉稽核比对的增值税扣税凭证上注明或计算的进项税额。

（2）一般纳税人自2016年5月1日后取得并按固定资产核算的不动产或者2016年5月1日后取得的不动产在建工程，按现行增值税制度规定准予以后期间从销项税额中抵扣的进项税额。

发行人的待抵扣进项税很明显不属于上述（1）的情形，那么发行人就是上述（2）的可能了，如此则说明发行人报告期内购置了大量的不动产或进行大兴土木建设。

我们再依据国家税务总局公告2016年第15号文件的相关规定，可以推断发行人在相应年度增加的不动产（含在建工程）金额如下表：

单位:万元

依据上表的计算结果，发行人19.22亿元的不动产增加在哪里了？招股书和审计报告中都没披露。而且依据财政部税务总局海关总署公告2019年第39号文件规定：“自2019年4月1日起，纳税人取得不动产或者不动产在建工程的进项税额不再分2年抵扣。此前按照规定尚未抵扣完毕的待抵扣进项税额，可自2019年4月税款所属期起从销项税额中抵扣”。

也就是说自2019年4月开始发行人之前或之后所增加的不动产和在建工程的进项税都可以一次性抵扣了，那发行人目前还是在执行当年抵扣60%下年第十三个月抵扣剩余40%的作废文件规定，还是无中生有的数据强塞？如果发行人有19.22亿元的不动产未入账，那么发行人提供的审计报告和财务相关数据将会因此全部被否。如果是发行人在抵扣进项税问题上虚假记载，则发行人财务报表基本确定是不可靠的。不知道发行人事实上是属于哪种情况？

五、非流动资产新增额与其现金流量不匹配

估值之家整理出发行人主要非流动资产报告期内的新增和购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金科目之间的匹配情况，具体见下表：

单位:万元

注：上表的购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金已按最高13%的增值税率折算为不含税额。

从上表可以看到报告期内发行人非流动资产合计新增1.75亿元左右，而发行人购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金折不含税金额约为1.91亿元，二者之间的差异金额约为1,588万元，差异率达到9.07%，该差异可能涉及的预付款项增加等均已考虑在内。此差异由于是资产负债表和现金流量表的表间数据差异，基本可以说明发行人不是资产负债表数据可能有问题就是现金流量表数据可能有问题，但无论是哪个表的问题，都是发行人的财务报表数据可能有问题。

六、发行人产品竞争能力或许不强

1.核心部件外购导致毛利率偏低

发行人的主要原材料分为电芯、电子料、五金、PCB、塑胶件和包材等。而锂电池电芯是锂电池的核心部分，发行人产品最核心的原材料-电芯竟然是外购的。招股书中选择的可比公司欣旺达，锐信控股都可以自产电芯的。德赛电池目前虽然也无法自产电芯，但储能电芯已经投产，也正如发行人招股书所提到的：“如果公司不能在科研创新、产品开发、资金规模、市场营销等方面持续提升竞争力，将面临市场竞争力下降的风险”。仅从电芯外购这一点来看，发行人产品的市场竞争力就很一般，其毛利率也必要不会太高，事实证明也的确如此。

2.发行人专利储备量显示其技术水平与行业差距较大

截至2021年末，德赛电池拥有发明专利118项、实用新型专利605项、外观设计专利12项。珠海冠宇拥有发明专利166项、实用新型专利456项、外观设计专利12项。而明美新能仅拥有发明专利53项、实用新型25项、外观设计专利3项，其中发明专利也基本都在2019年以前取得，报告期内体现其技术的发明专利鲜有作为。

另一方面研发费用投入比例上，发行人一直在最低标准3%周围浮动，未见其投入比大幅例增长。是技术提升空间有限还是发行人对自身技术的自信，甚至是研发投入本身就泛善可陈？

3.预付款项变动显示其竞争力可能在下降

发行人在招股书中表示：“发行人作为国内较早从事锂离子电池模组研发、生产和销售的公司，凭借较强的研发能力……在与国内外优质客户合作过程中，发行人在持续提升创新设计的同时不断改进生产工艺……发行人产品得到越来越多下游客户和市场的认可。未来发行人将与品牌客户紧密合作，进一步提升市场竞争力和开拓其他优质客户”。

通过招股书的描述，我们可以简单得出发行人市场竞争力越来越强的结论，果真如此吗？那我们来看看发行人预收、预付数据，看是否与发行人声称的匹配，毕竟数据相对毛属性的语言更具有说服力。发行人预收、预付数据见下表：

单位:万元

如上表所示，2019年度-2022年6月30日期间，发行人的预付款项先是减少，从2021年度开始陡增。发行人在招股书中解释“2021年末和2022年6月末发行人预付款项较高主要原因为近年来发行人储能业务增长较快，部分供应商需采用预付款模式采购原材料”。

那我们先考虑下储能业务预付款这么多的合理性。

首先，预付款项的高低与行业性质有一定的相关性，预付款项比较高的行业一般是房地产建筑行业，很明显，发行人不属于，那是什么原因会导致发行人预付款高企呢？

大概率是因为发行人盈利能力、资金实力在报告期内下降，所以部分供应商为了防范风险而要求预付。而这又与前述招股书中描述的发行人的产品越来越受市场欢迎不太相符。可能发行人的市场竞争力远不如发行人描述的那样有潜力。我们再结合下文的发行人产能利用率不高，整体下滑趋势，仍想要上市募投扩产的动机让人不免存疑。下面估值之家带大家一起看看发行人的产能利用率情况。

七、划产能利用率未饱和，上市意图存疑

发行人报告期内消费电子类电池和工业电子设备及二轮电动车类电池的产能利用率情况见下表：

单位：万个

报告期内，发行人相应产品的产能利用率如上表所示，基本上呈现一个整体下滑的趋势。但发行人在回复问询函中解释：“公司募投产品下游市场需求旺盛且公司在相应市场具有较强的竞争力，募投项目新增产能具有合理性，公司相应产品在手订单充足，公司将不断增加对主营业务产品的投入，增强产品的性能和稳定性，提高和现有大客户的粘性并积极开拓新客户，确保募投项目实施后产能充分消化，预计未来产能过剩风险较小”。现有产能都未能充分利用，以什么目的或理由来扩产？如果真的按招股书所载金额募资成功，谁能保证不会形成重复建设和浪费资源的情形发生？难道到时候受伤的恐怕又是广大投资者。

我们在前面通过预付款项变动判断到发行人可能不太具备较强的竞争力，再者发行人是以销定产的，如果发行人在手订单充足，为何不先把目前闲置产能充分使用上。而且发行人目前产能利用率已经处于下滑势态，发行人靠什么保证后续产能充分消化。且就像发行人招股书中所描述的锂电池行业的客供关系-“双方一般会保持长期稳定的合作关系”，这些潜在的大客户会因为什么原因把订单投向发行人这样相对风险更高的供应商。

八、内控制度有效性存疑

2019年度存在违反商业票据法、未及时申报纳税导致承担税务罚款的违法违规行为、少缴预估税款缴纳罚款等。2020年度，发行人被广州市黄埔区卫生健康局给予警告并责令限期改正。2021年因延迟申报商业税收到税务处罚通知、因向海关申报不实多次被处于罚款、发行人被处以警告及50,000元的罚款。2022年4月14日收到英国工商局发出的年度文件上报延迟罚金通知。

金额整体虽然都不大，但足以以小见大。上述被予以处罚的情况都是发行人常见业务中很基础的工作，出现这样的结果到底是内控缺乏，还是未得到有效执行。发行人的处理方案是加强岗位人员的相关培训。发行人成立时间并不短，如此基础内控问题仍未得到解决。试想后续上市成功，影响力业务量持续加大，是否会出现更令人堪忧的情况。

且上述违规行为披露的是报告期内发生的，但估值之家有理由怀疑，报告其外的类似问题也应该不在少数。

综上所述，发行人目前存在存贷双高货币资金真实性存疑、待抵扣进项税余额异常、内控有效性及市场竞争力存疑、非流动资产新增金额与对应现金流量不匹配、产能利用率未饱和且呈现下降趋势仍寻求上市幕投等问题。这些问题中尤其是大额待抵扣进项税余额问题最为突出，因为此问题一出即直接意味着发行人的财务报表真实性严重存疑。