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正文：

今天跟大家聊聊义翘神州。

这家公司是我们在研究泰坦科技的时候发现的，同样也属于科研服务类公司，主攻的方向是生物科研试剂，那么这个方向和我们比较关注的创新药、CXO的行业方向基本是一致的，我们知道这是一个景气度非常高，且景气周期具备长期确定性的一个行业。

另外，基于我们对泰坦科技研究时的一些不利因素，我们也做了过滤，一个是现金流水平不佳，一个是净利率偏低，在这两点上，义翘神州的表现都要优于泰坦科技，所以，这也是我们对义翘神州感兴趣的一个主要方面。

那么，通过这篇文章，我们希望解决几个问题：

1）对义翘神州的产品线有一个全面的了解；

2）义翘神州的护城河有多深，能否保持长期竞争优势？

3）当前的义翘神州是否适合挥杆？

闲话不多说，开始我们的深度分析。

01 公司业务&行业分析

公司介绍

公司是一家从事生物试剂研发、生产、销售并提供技术服务的生物科技公司，主要业务包括重组蛋白、抗体、基因和培养基等产品，以及重组蛋白、抗体的开发和生物分析检测等服务。

2021年，公司继续聚焦主营业务，坚持自主研发，不断拓展试剂产品种类，全年新增上线蛋白、抗体等各类生物试剂超过1,500种，持续为全球的药品研发企业和生命科学研究机构提供高质量的生物试剂产品和高水平的技术服务。

公司目前生产和销售的现货产品种类超过5.2万种，其中重组蛋白超过6,500种，包括4,500多种人源细胞表达重组蛋白产品，能够全面满足客户对于最接近人体天然蛋白结构和性质的重组蛋白需求；公司还能提供约14,000种抗体，其中单克隆抗体数量超过4,900种，能够覆盖生命科学研究的多个领域，为分子生物学、细胞生物学、免疫学、发育生物学、干细胞研究等基础科研方向和创新药物研发提供“一站式”采购生物试剂产品和技术服务的渠道。

公司的客户涵盖大学、科研院所、医药研发企业等国内外各类生物研发单位。目前公司已经在美国、欧洲和日本建立了子公司，累计客户数量超过6,000个，品牌声誉不断累积，已成为生物试剂行业国内领先的科技公司之一。

营收构成

公司营收构成包括抗体、重组蛋白、培养基类、基因类以及CRO服务。

从历史数据看，重组单白是公司的核心业务，营收占比较大，抗体、培养基类、基因类产品占比相对较低，另外，2020年公司CRO业务有了非常快速的增长，也从侧面体现出当前CRO行业的景气度非同一般。

主要产品和服务及其用途

重组蛋白类

蛋白是执行生物学功能的直接元件，也是生命科学及创新药物开发的主要研究靶点。天然蛋白含量低，提取困难，公司重组蛋白产品主要用于替代生物体内天然蛋白，支持科研人员进行各种蛋白靶点的活性研究、蛋白相互作用研究；一些细胞因子和酶类蛋白可以直接用于细胞增殖、分化、酶促反应等生物实验；靶点蛋白亦可支持抗体研发、诊断试剂开发生产。

抗体类

抗体是基础生命科学和生物制药研究应用最为广泛的工具试剂，主要应用包括免疫印迹、酶联免疫、组化、流式细胞、免疫荧光、免疫共沉淀等。由于抗体可以特异性地识别相应抗原，在基础生命科学领域普遍应用于开展相关靶点的定性、定量，组织细胞分布、体内外生物活性、相互作用、以及质量分析和质量控制研究；抗体亦可作为关键原料支持诊断试剂的开发生产。

基因类

支持客户进行蛋白相关的表达和功能研究，组织细胞分布研究。

培养基类

支持科研机构和生物企业的研发人员进行HEK-293、昆虫等细胞培养。

CRO服务

义翘神州拥有每年研发生产 1,000+种蛋白和开发 1,000+种抗体的能力，致力于为全球药物研发企业和生命科学研究机构提供高水平的技术服务。

凭借多年积累的丰富研发经验以及领先的技术平台，义翘神州能向客户提供高质量的"一站式"技术服务，主要包括蛋白表达和纯化服务、抗体表达和纯化服务、单克隆抗体制备服务（杂交瘤技术、噬菌体展示技术、单B细胞）、抗体工程（人源化、稳定细胞系建立、杂交瘤细胞测序）和生物检测服务（体外药效评价、免疫学检测、生物安全检测）等。

研发销售网络

公司在布局义翘上海、义翘广州、Sino US 和 Sino Europe 基础上，在武汉、成都等国内生物医药及基础科研重点区域。

公司近年来持续加大海外市场布局，在欧美和日韩等发达国家建立了市场和销售团队，并先后在美国、德国和日本设立子公司，建设当地的客服和物流中心，扩大各区域市场销售和技术支持团队规模，加强产品推广和宣传，提升品牌知名度，为客户提供快捷方便的服务。

目前，公司的产品已销往全球90多个国家或地区。2021年度，公司境外市场收入占到全年营业收入的78.13%，全球业务布局的模式增强了公司市场竞争力。

行业分析

从全球范围来看，生物科研试剂具有巨大市场，根据Frost&Sullivan数据，预计到2024年，全球生物科研试剂市场规模将达到246亿美元，2019至2024年复合增长率为7.1%。

中国的生物科研试剂市场随着生命科学研究的不断投入和快速发展而增长，根据Frost&Sullivan数据，预计到2024年，中国生物科研试剂市场规模将达到260亿元，2019年-2024年复合增长率为13.8%。

重组蛋白行业

全球重组蛋白生物科研试剂市场从 2015 年的 5 亿美元增长到 2019 年的 8 亿美元，期间年复合增长率为 14.5%。预计 2024 年市场规模将达到 15 亿美元，2019 年至 2024 年间年复合增长率将达到 13.6%。我国重组蛋白科研试剂市场近年处于快速发展阶段，预计 2024 年 19-24E 复合增速可达到 17.9%。

而我们可以看到，未来对于国内工业用户和科研用户的年复合增速有较大差距，工业用户的预期增速在24.8%，科研用户的增速在8.5%，这点非常重要，因为我们希望公司的客户是回款能力更好的工业客户。

市场格局方面，第一和第二分别为 R&D 和 PeproTech，国内义翘科技、百普赛斯和近岸生物等市场份额则较为领先。

抗体行业

2019 年全球抗体试剂市场规模为 26.2 亿美元，预计 2024 年将增长至 33.6 亿美元，期间复合增速为 5.1%，其中美国市场份额最大，2019 年达到 38.5%，亚太地区为 26.4%，预计 2022 年增至 28.8%，我们预计国内抗体试剂市场规模增速至少在10%以上。

我国抗体试剂市场同样以欧美品牌为主，Abcam、Merck 和 Thermo Fisher 等进口产品市占率合计达 90%。欧美企业掌握着前沿技术，且技术壁垒较高，主导着全球抗体检测试剂行业的创新与发展。国内品牌由于发展尚处于起步阶段，市场以代理商和地推销售为主，生产企业规模小品种有限，且产品集中在中低端，通常贴牌销售，电商发展也慢于海外，国产品牌占据了 9.8%的市场份额，主要包括义翘神州、武汉华美和北京博奥森等企业。

公司核心竞争力

独立自主的技术平台优势

各类生物研发单位对于生物试剂和技术服务的需求较为多样，且对及时性的要求较高。公司拥有完善、全面的生物试剂和技术服务技术平台，且均为自主研发并独立掌握，产品研发和生产无需依赖其他厂商，因此能快速跟进生命科学领域研究的趋势和热点，及时研发并生产出多种类试剂产品，满足客户和市场需求；同时，由于公司的研发和生产技术平台均为自主掌握，能够长期稳定的供应各类产品和服务，具有更强的抗风险能力和成本控制能力，保证公司长期稳定发展。

相对闭环的研发体系优势

公司的重组蛋白、抗体、基因和培养基等产品均为自主研发，经过多年投入和建设，建立了较强的研发实力，在相关产品研发上具有丰富的经验；目前，公司已经自主研发了规模较大的蛋白和抗体试剂产品库（现货产品），其中蛋白试剂产品数目超过6,500种，抗体试剂产品数目约14,000种，另有现货基因产品近32,000种，并能独立生产用于培养HEK-293、昆虫细胞等的多种培养基。全面的研发体系，一方面帮助公司建立起品类齐全、规模庞大的产品体系，为客户提供“一站式”的科研试剂和服务采购体验；另一方面，公司研发和生产过程中所需的部分关键试剂也能独立开发并量身定制，能有效提高研发效率和成功率，降低研发和生产成本。

团队优势

公司拥有高素质规模化的技术、管理和市场团队。截止2021年12月31日，公司拥有博士37人，研究生以上学历员工占比近三分之一。拥有一支以海外高层次人才为核心，经验丰富、专业技术能力强的研发队伍，为公司的新品研发和技术服务提供了强大的人才保证；同时，公司在国内、美国、欧洲和日本等地建立了国际化的市场和技术支持团队，能够快速掌握市场动态，高效跟进客户对于产品选购、技术参数和实验开展等方面的咨询和服务需求。

公司董事长谢良志本身就是技术出身，于 1991 年进入美国麻省理工学院学习，1992 年以化工系总分第一名的成绩获得攻读博士资格并进入生物工程技术中心主任王义翘教授的实验室，1996 年以全优的成绩获得该校生物化工博士学位，博士期间共发表 SCI 论文十篇，首创以化学计量模型控制的动物细胞高密度流加培养技术，1995 年将单克隆抗体产量提高到 2400 毫克/升，比当时文献报道最高水平提高 10 倍以上，该技术通过麻省理工学院生物技术中心的产学研联盟（consortium）向联盟付费会员提供无偿的技术培训和指导，在生物技术产品的工业生产中得到广泛应用。

于 1997年加入美国默克公司（Merck&Co.,Inc），从事病毒疫苗的研发工作，负责开发了三个全球上市疫苗产品（Varivax®，Proquad®，Zostavax®）的生产工艺，领导建立了全球领先的腺病毒载体艾滋病疫苗生产工艺，并在 2000L 规模下实现 cGMP 生产，工艺验证能够放大到 15000 升。

全球化市场布局优势

公司近年来持续加大海外市场布局，在欧美和日韩等发达国家建立了市场和销售团队，并先后在美国、德国和日本设立子公司，加大市场和宣传投入。目前，公司的产品已销往全球90多个国家或地区。2021年度，公司境外市场收入占到全年营业收入的78.13%，全球业务布局的模式增强了公司市场竞争力。

品牌和市场优势

公司的客户主要为大学、科研院所和生物医药研发企业，客户对于产品质量和稳定性要求较高。公司在生物试剂领域深耕多年，坚持自有品牌推广和销售策略，凭借丰富的试剂产品库、专业的服务水平、稳定的质量和有竞争力的价格，逐步与客户建立起较为稳定的合作关系，形成了良好的市场口碑，覆盖了清华大学、北京大学、复旦大学、宾夕法尼亚大学、斯坦福大学等国内外知名科研单位和药明康德、赛诺菲等医药研发企业，建立了品牌和市场优势。此外，自2020年初新冠疫情爆发以来，公司率先研发出一系列新冠相关试剂产品，得到了社会各界的认可，支持客户累计发表新冠研究文章超过900篇，其中170多篇发表在Cell，Nature，Science及其子刊等国际顶级学术期刊，公司品牌影响力进一步提升。

以上，我们对公司的业务和行业状况有了一个全面的了解，下面做一个总结：

1）公司作为国内领先的生物试剂公司，在重组蛋白试剂领域具备国内龙头地位，抗体领域目前体量较小，但也属于国内第一梯队，另外，公司的CRO业务增长迅速，有望提供一个新的业绩增长点；

2）行业层面，全球生物科研试剂的预期增速在7%左右，中国的生物科研试剂增速在接近14%，属于成长性非常好的赛道。

其中，重组蛋白行业全球增速预期为13.6%，国内增速预期为18%，工业用户的预期增速接近25%，科研机构用户的预期增速为8.5%，说明主要增长在企业端，这是我们希望看到的。

抗体行业全球增速在5%左右，我们预计国内增速在10%以上，增速相较于重组蛋白偏低。

另外，CRO行业我们很熟悉，我们认为这是一个持续高景气度的行业，相关龙头公司的业绩增速预期在30%左右，规模小的公司目前来看增速更快。

3）目前国内生物科研试剂公司的核心逻辑包括：

①整个行业是个增量市场；

②国产替代空间巨大；

③海归回流、国内科研人才培养研发能力不断增强；

④国内工程师红利，研发成本偏低。

4）义翘神州的核心竞争力包括：

①独立自主的技术平台优势，能够快速跟踪最新研发趋势，满足客户需求；

②专业化团队优势，领导人以及团队具备深厚的生物试剂研发背景；

③全球化市场布局优势，渠道覆盖面广，有利于技术交流，提升规模效应；

④品牌和市场优势，头部科研机构，头部医药研发机构均为公司客户。

02 财务分析

毛利净利水平

公司的毛利率水平极高，近两年达到了90%以上，比贵州茅台还略高，公司的净利率水平也非常高，达到了70%以上，这样的净利率水平是非常罕见的。

我们看到，公司的净利、毛利水平都在2019年之后有了较大幅度的提升，那么我们很自然地想到，应该是新冠检测试剂的相关业务导致了这个结果。

所以，我们认为公司当前的毛利、净利水平长期来说不可持续，后续回落是大概率事件，但即便如此，我们从过往数据也能看到，公司的毛利净利水平还是相对较高的，体现出生物试剂这个赛道产品附加值非常高的特性，至于这个行业竞争是否激烈，目前的数据较少，我们还很难得出明确结论。

三费

公司的销售、管理、研发费率在2019年之后均出现了较大幅度下滑，主要原因还是前面说的新冠检测产品大幅增长的原因，因为这部分产品需求强劲，除了直接成本投入，额外费用非常少。

我们看到，2021年，这三项费率均呈现了不同程度反弹，原因就是新冠产品相较2020年下滑了，所以，后续我们认为公司的三费还是会逐步回升，而我们看到2020年之前，公司的三项费率占比并不低，从这个角度来说，这门生意和CXO相比的话，还是有一定差距，但是，义翘神州的毛利非常高，一定程度上抵消了这个劣势，那么，随着规模化的提升，我们认为，公司的三费水平还有进一步下降的空间。

另外，我们认为公司的销售费率之所以偏高，主要是和公司境外业务占比较高有关（海外业务占比80%左右），因为义翘神州在国际上的知名度远不如国内，需要较高的推广费用，但我们认为公司保持国外业务的推广是有必要的，这使得公司能够跟踪国际上最前沿的生物医药研究趋势，从使得国内的研发不掉队。

我们也看到公司的国内业务占比在逐年提升，从2020年的19%提升至2021年的22%，随着国内业务占比的逐步提升，公司的销售费率，甚至是研发费率（国内的工程师红利）都有进一步降低的可能性。

财务费率方面，公司保持在较低水平，几乎没有有息负债。

现金流

公司现金流水平尚可，虽然没有达到净现比高于1的水平，但是相较我们之前分析的泰坦科技那是好了不止一星半点儿，而且，我们通过前面行业的分析，我们知道生物试剂行业未来的主要增长点是在企业方向，科研机构的增速相对较慢，所以，后续公司的客户结构中，企业客户的占比会持续提升，它们的回款能力更好，那么公司的现金流水平也会朝着好的方向去转变。

三大周转

公司应收账款天数整体保持稳定，近期有反弹的迹象，公司应付账款天数持续下降，这两个数据的表现不利于现金流的增长，后续需要看这两个指标是否出现改善。

存货周转天数保持相对稳定，这是在存货大幅增长的基础上实现的，说明公司产品的销售情况良好，当然这主要也是新冠产品的强需求所致。

成长性

在2020年之前，公司的营收增速大概在30%左右的水平，新冠爆发后，2020年业绩暴增，2021年随着新冠产品需求下降回落。公司ROE维持在20%以上的较好水平。

刨除新冠产品的影响，我们看到公司基础业务还是保持了非常高速的增长，2020年增长40%+，2021年的增速也在40%以上。

以上，我们对公司的财务状况有了一个相对全面的了解，下面做一个总结：

1）公司毛利净利水平近期有一个比较大幅度的提升，主要是新冠产品销量大幅增长的原因，所以这个趋势不可持续，后续毛利净利水平大概率会出现回落，另外，我们从高毛利也看出，生物试剂行业是一个高附加值的行业，至于竞争激烈程度，目前我们的数据还不足以判断；

2）公司的费用水平相对较高，尤其是销售费率和管理费率，我们认为一方面随着公司业务规模化的提升，一方面国内业务占比的持续提升，未来这两项费率水平有望逐步下降，另外，公司的财务费率较低，体现出良好的财务结构。

从净利率的绝对值角度来说，公司由于其高毛利，净利率水平也不低，与CXO行业相当；

3）公司现金流水平尚可，相较我们之前分析的泰坦科技好了非常多，后续随着企业类客户的占比逐步增加，公司的现金流水平还会朝着更好的方向发展；

4）三大周转方面，公司的应收应付账款周转天数目前来看是利空现金流水平的，后续需要关注这两个指标是否出现改善，另外，公司的存货周转天数在存货大幅增长的背景下保持恒定，说明公司的产品销售非常畅通；

5）成长性方面，刨除新冠产品的影响，公司的常规产品近两年保持40%+的增速，这是非常优秀的成长性，另外，公司ROE常年保持20%以上，也是非常优秀的投资回报表现。

03 其他要点

会议纪要

1、新冠/非新冠毛利率趋势：1）整体平稳，维持高位，90%左右。2）新冠业务：2020/2021分别为97.79%/96.21%；3）非新冠业务：2020/2021分别为92%/89%。

非新冠业务细分：

培养基：2020年83%，2021年69%。（培养基产品小规格单价会高于大规格。2020年小规格的收入较多，所以毛利率会高一些。）

蛋白：2020年96%，2021年95%。

抗体：2020年97%，2021年96.9%

基因：均为90%。

CRO服务：2020年79.7%，2021年79.4%。

2、非新冠业务拆分：1）收入占比：重组蛋白1.97亿，占比54%+；抗体3708万，占比10%；基因1000万+，占比3%；培养基2695万，占比7.5%；CRO服务8757万，占比24%。2）增长趋势：整体增长率为41.41%。其中：重组蛋白近35%；抗体近35%；培养基56%；CRO服务70%+。3）国内1.8亿，境外1.79亿，基本持平。海内外非新冠业务结构存在差异，培养基基本来自国内销售。

3、国内外新冠/非新冠增长情况：1）整体：境内下降28.6%，境外下降42%。下降主要来自新冠方面业务；2）非新冠方面：境内增长率60%+，境外增长不到30%，整体增长41.41%。

4、非新冠业务22年增长预测：保持快速增长，增长率不会低于历史增长水平。

5、2021年新冠业务下滑较大的原因：大宗采购（政府采购）、下游需求等波动。

问答：

Q：2021年研发投入增长较快，研发投入的产品和服务方向是什么？未来1-2年研发费用率趋势展望如何？

A：不固定拿每年收入的多少百分比用于研发，更多会根据实际需求制定计划。

今年的方向：

1）现有产品优化升级。产品品质、纯度、活性的提升。（比如从普通实验室到高标准净化车间）

2）引进千万级别的先进大型设备，建设新技术平台。

3）开发新的技术路线，形成技术互补。（比如抗体开发上，传统有杂交瘤技术，拓展一下b细胞技术）

4）拓宽产品品种覆盖度，满足不同客户需求。

5）并购企业，开发新业务领域。

Q：国内外销售人员安排情况？各地区销售人员数增长计划如何？

A：

1.人员安排：

1）国内：（1）直销团队：北京总部，上海和广州的分公司，以及其他地区人员。（2）经销商：配合拓展业务。

2）国外：美国、欧洲、日本有子公司。招聘本土销售团队。会在生物制药最活跃的地区扩大销售团队队伍。

2.工作形式：直销、经销商、线上线下推广。

3.人员增长：由于品牌知名度和国际龙头产业仍存在差距，会保持全球销售团队快速增长，招募有当地文化背景的销售人员。

Q：如何看待CRO业务高增长，背后的驱动力是否也和新冠有关，未来如何预期？

A：CRO业务增长和新冠业务关系不大。

1）CRO市场巨大，生命科学研究领域需求复杂、场景多元，标准化产品无法满足客户需求。后续会利用传统重组蛋白和抗体的技术平台，向客户提供个性化服务的项目。

2）延伸业务：检测服务需求量也很大，检测为药物上市、上临床必备环节。

Q：新冠业务是否为公司带来了新客户增量？

A：肯定会对公司中长期发展有利好影响。

1）展现了快速研发能力。多次在主流供应商中率先开发出对应试剂，在客户群体中树立较好形象。

2）展现了生产能力、品控能力。不仅是传染病研究相关客户，其他领域比如研究代谢、免疫方面的客户，之前未曾使用本公司产品，使用后产生较好印象。

Q：非新冠业务增长驱动力是什么？

A：

1）公司在生物试剂和CRO领域的市场占有率并不高，有较大上升空间。并且，整体行业仍处于继续发展阶段，体量还在增加。

2）公司不断增加产品和服务的覆盖度，会带来新的业务。

3）全球营销团队不断扩增，会有拉动作用。公司在全球推广上处于起步阶段，随着本土团队的扩大，线上线下有机结合，会吸引更多客户。

4）新业务拓展，合作并购，会带来长期效应。

2021年报点评

公司 2021 年实现收入 9.65 亿元（YOY-39.53%），实现归母净利润 7.20 亿元（YOY-36.15%），实现扣非归母净利润 5.96亿元（YOY- 46.81%）。

公司 2021 年新冠病毒相关产品销售收入 6.06 亿元，同比下降 54.86%，因 2020 年高基数同比降幅较大，拖累了表观业绩增速。除去新冠业务，公司实现业务收入 3.59 亿元，同比增长 41.41%，保持了持续增长的势头。

总的来说，2021年公司业绩下滑主要是受新冠业务下降的影响，非新冠业务保持了41%极高增速，公司的成长性可见一斑。

04 逻辑梳理&投资策略

以上，我们对公司的业务、行业以及财务情况有了一个比较全面的了解，下面做一个总结：

行业层面：

1）全球生物科研试剂的预期增速在7%左右，中国的生物科研试剂增速在接近14%，属于成长性非常好的赛道；

2）其中，重组蛋白行业全球增速预期为13.6%，国内增速预期为18%，工业用户的预期增速接近25%，科研机构用户的预期增速为8.5%，说明主要增长在企业端，这是我们希望看到的；

3）抗体行业全球增速在5%左右，我们预计国内增速在10%以上，增速相较于重组蛋白偏低；

4）另外，CRO行业我们很熟悉，我们认为这是一个持续高景气度的行业，相关龙头公司的业绩增速预期在30%左右，规模小的公司目前来看增速更快；

5）国内生物试剂行业外资是绝对龙头地位，国产生物试剂具备较大的国产替代空间。

公司层面：

公司整体的商业模式，通过在欧美日韩建立研发桥头堡，跟进最前沿的生物研发趋势，通过国内的工程师红利，叠加制造成本红利，以性价比优势拓展国内市场，同时也反过来保证公司产品在国外市场的竞争力，从而形成一个正向的良性循环。

1）公司作为国内领先的生物试剂公司，在重组蛋白试剂领域具备国内龙头地位，抗体领域目前体量较小，但也属于国内第一梯队，另外，公司的CRO业务增长迅速，有望提供一个新的业绩增长点；

2）目前国内生物科研试剂公司的核心逻辑包括：

①整个行业是个增量市场；

②国产替代空间巨大；

③海归回流、国内科研人才培养研发能力不断增强；

④国内工程师红利，研发成本偏低。

3）义翘神州的核心竞争力包括：

①独立自主的技术平台优势，能够快速跟踪最新研发趋势，满足客户需求；

②专业化团队优势，领导人以及团队具备深厚的生物试剂研发背景；

③全球化市场布局优势，渠道覆盖面广，有利于技术交流，提升规模效应；

④品牌和市场优势，头部科研机构，头部医药研发机构均为公司客户。

4）公司毛利净利水平近期有一个比较大幅度的提升，主要是新冠产品销量大幅增长的原因，所以这个趋势不可持续，后续毛利净利水平大概率会出现回落，另外，我们从高毛利也看出，生物试剂行业是一个高附加值的行业，至于竞争激烈程度，目前我们的数据还不足以判断；

5）公司的费用水平相对较高，尤其是销售费率和管理费率，我们认为一方面随着公司业务规模化的提升，一方面国内业务占比的持续提升，未来这两项费率水平有望逐步下降，另外，公司的财务费率较低，体现出良好的财务结构。

从公司的反馈来看，近期新冠产品的热销也对公司的研发、生产、品控能力是一次非常好的宣传，对公司产品的推广产生正面促进作用，有利于公司后期销售费率的下降。

从净利率的绝对值角度来说，公司由于其高毛利，净利率水平也不低，与CXO行业相当；

6）公司现金流水平尚可，相较我们之前分析的泰坦科技好了非常多，后续随着企业类客户的占比逐步增加，公司的现金流水平还会朝着更好的方向发展；

7）三大周转方面，公司的应收应付账款周转天数目前来看是利空现金流水平的，后续需要关注这两个指标是否出现改善，另外，公司的存货周转天数在存货大幅增长的背景下保持恒定，说明公司的产品销售非常畅通；

8）成长性方面，刨除新冠产品的影响，公司的常规产品近两年保持40%+的增速，这是非常优秀的成长性，另外，公司ROE常年保持20%以上，也是非常优秀的投资回报表现。

综合来说，义翘神州无论是从行业，公司的经营模式，还是未来的发展趋势来看，我们都认为这是一家符合我们审美的公司，至于能不能投资，那么还是要看估值。

我们预计公司未来5年核心业务增速能够保持在30%以上水平，这样的增速合理估值在60倍PE左右，我们通过±20，推算乐观和保守估值区间。

通过新冠和非新冠业务的拆分，以及毛利、费用的变化情况，我们得出如下估值表：

我们看到，随着新冠业务的占比逐步减少，公司的净利水平在持续下降，从而导致2022-2024年利润出现了一个停滞。

义翘神州目前估值187亿，已经是在保守估值区间，但是，如果到2024年，公司估值没有出现提升，那么市值大概率原地踏步。

所以，为了节约时间成本，我们认为投资义翘神州较好的时间点可能在2023-2024之间的偏后时间点，等待新冠产品占比逐步下滑至较低水平，而公司的非新冠业务持续高增，带动公司整体业绩上行，从而带动利润再创新高，推动市值提升。

最后，我们回答前文的三个问题：

1）对义翘神州的产品线有一个全面的了解；

答：义翘神州的主产品线包括新冠检测试剂、重组蛋白、抗体以及CXO等，新冠检测试剂业务随着疫情影响减弱，占比将逐步下降，其他业务将保持较高增长。

2）义翘神州的护城河有多深，能否保持长期竞争优势？

答：义翘神州构建了一个良性正向循环的商业模式，具备一定深度的护城河，且公司在重组蛋白领域位于国产龙头的地位，随着行业持续发展，公司商业模式正向循环，叠加公司的竞争格局，我们认为公司有较大的概率保持长期竞争优势。

3）当前的义翘神州是否适合挥杆？

答：根据我们对公司的业绩评估，我们认为2022-2024年，公司的利润将出现原地踏步的情况，市场在这段时间拔高估值的可能性也相对较低，所以，我们认为较好的布局时点是在2023-2024偏后的位置，待公司的利润水平再上新台阶，通过业绩提升带动市值提升。

以上就是我们对义翘神州做的一个深度探讨，希望能够对您的投资有帮助。

Ps：本文仅作日常逻辑训练分析案例，不作为任何买卖依据，也不给任何买卖建议，请大家独立思考，股市有风险，入市需谨慎！